1月13日晚，众信旅游(002707.SZ)发布的发行公告引发市场一片哗然。在剔除了申报总量96.33%发行比例后，最终定价为23.15元每股，对应的市盈率为22.56倍，仅相当于同行业二级市场行业38.32市盈率(截至2014年1月10日)的59%。

　　无独有偶，当晚汇金股份(300368.SZ)、扬杰科技(300373.SZ)公告的发行公告可见，两者均剔除了90%以上申报总量，最终汇金股份发行价18.77元，对应市盈率21.33倍，相当于同行业平均市盈率33.54倍的64%;而扬杰科技发行价则为19.5元，对应市盈率为26.53倍，低于同行业市盈率的26.64倍。

　　值得注意的是，上述三家“价低者得”询价策略背后，实际上是近期发行人、保荐机构为了不触及老股超量发行导致“股东大幅套现”嫌疑下的一种处理方式，“为避免奥赛康事件重演，在老股转让方面出现调整，原则上大家都会循序1：1比例原则，即老股减持的数量不得超过本次新股发行数量。”有券商投行人士向21世纪经济报道记者透露。

　　“不是这三家公司故意要做低价，而是(众信旅游)为满足新老股1：1比例后，发行价可选的区间已经很低，不得已才要剔除96.33%的申报总量。”一位知情人士对21世纪经济报道记者一语中的指出。

　　1：1红线倒逼发行价降低

　　根据新股发行有关政策，为防止“超募”发生，根据询价结果，若新股发行募集资金额超过募投项目所需资金总额时，公司减少新股发行数量，同时调整公开发售老股的数量。

　　其中，要满足下列约束条件：

　　一、 公司本次发行新股数量(即“发新股”)与公司股东公开发售股份(即“转老股”)总量不超过本次公开发行股票数量的上限。

　　二、本次新股发行数量与老股发售数量之和占发行后公司总股本的比例不低于25%。

　　三、在扣除对应的发行承销费用后，公司本次发行新股募集资金额，不能超过本次募投项目所需资金总额。

　　值得注意的是，在前述新老股转让1：1红线原则之前，监管层上述三条规定下，发行人跟保荐机构在确定发行价格，以及设计新、老股发行方案时存在较大空间。

　　“监管层为了消灭超募资金情况，设计出老股转让的新方式，但是在实际操作的过程中，发行人可以故意选择较高的发行价，在发行股数总和不变的情况下，唯有多转让老股，从而达到原始股东大幅套现的目的。”有投行人士向记者分析。

　　一个明显的例子为，奥赛康(300361.SZ)在定价过程中仅剔除12%申报总量的公司，致使发行价格定在72.99元，对应的发行市盈率高达67倍，远高于行业49.01倍的平均市盈率。其高达4360.35万股的老股转让数量，是其拟发行新股数量1186.25万股的3.76倍。

　　而在新老股转让1：1红线推出后，老股转让比例不得超过新股发行数量，这意味着一旦因为发行价格较高形成的“超募”局面将不再能通过多发老股解决，为了顺利发行，公司只得选择相应降低发行价而不触及“超募”红线。

　　众信旅游定价详解

　　但前述知情人士也向记者透露，在具体操作过程中，由于个别企业募投金额较小，发行规模比较“袖珍”，极容易触及“超募”和“新老股1：1”的双红线，发行价格空间被进一步压缩。

　　以众信旅游为例，其公开发行新股数量的上限为1500 万股，其中股东公开发售股份数量的上限为1300 万股，合计不超过1700 万股，同时，新股加老股总额又要高于发行后总股本的25%即1275万股。

　　“众信旅游的发行价做因变量，新股数做自变量，就是单调减函数，老股数做自变量，就是单调增函数，发行价的极大值就在于新股数最小或者说老股数最大的时候。”有投行人士给记者分析。

　　更简单来说，若发行价越高，那么新股发行数量就会越低，但由于1：1红线规定，则老股发行量要保持在一定水平之内。

　　“不论是单纯的新股发行，还是新股加老股发行，受资金逐利影响，最终资金提供方(资本市场)提供的资金都会大于资金需求方(发行人募投项目)需求的资金，于是，在单纯的新股发行中，就形成超募，在新股加老股发行中就导致老股能套现。在募投项目资金得到满足时，越高的定价就导致越高的老股数量，导致套现越严重。”前述投行人士进一步对记者指出。21世纪经济报道